天风Weekly · 深度研报汇览·20230826

　　美丽田园医疗健康（02373）：深耕美丽健康市场三十载，国内双美模式领先企业

　　【轻工】哈尔斯（002615）：杯壶行业先锋，发力自主品牌助力打开内销市场

　　【轻工】博士眼镜（300622）：业务基本盘扎实，产业链整合启动二次成长

　　【交通运输】中通快递-W（02057）：成本优势与品牌溢价兼备，快递龙头强者更强

　　【农业】C乖宝（301498）：构建强大宠食供应链，自主品牌开拓国内领先！

　　1. 总量经济强相关的板块（顺周期）。对于顺周期板块的三步走，我们仍旧是维持之前的判断，今年先看第一步。2. 稳定类资产（高股息）。从中期维度来说，如果总需求找不到新的发动机，不能形成顺周期板块ROE的上行趋势，那么三步走的第三步就不太容易完成。稳定类资产作为部分仓位，还是有一定的布局意义，但前提是必须买的相对便宜。3. 具备自身产业周期的板块（成长）。总结而言，当前TMT板块拥挤度消化的比较充分，调整的幅度也达到了历史均值，调整的时间也达到历史均值下限，后续着重关注相关方向带来的催化，比如英伟达的财报情况（北京时间24日凌晨）。

　　市场继续处于震荡格局。综合看来，市场当前处于历史相对底部区域，成交亦接近极端地量，在政策利好的不断刺激下，分批布局或为明智之选。分析师预期增速较高并有上调的板块排名靠前的是发电及电网、保险、商贸零售、家电、通用设备。主题方面，TMT板块方面，各细分指数当前都进入震荡走势，目前以通信板块缩量最明显，有望迎来超跌反弹。同时市场关注度较高的金融地产板块中券商行业，目前板块已经从震荡格局进入趋势格局，在5日均线日均线）之前，调整仍是介入机会。

　　二季度货币基金规模继续扩张、总体收益水平维持低位，久期和杠杆上升。配置上，增配债券、减配存款，此外买入返售占比亦有上升。展望后续，货币基金规模增长仍具备有利基础。大趋势上，财富管理需求在扩张。且原先投向其它形式的资金也可能流向货币基金，如银行存款和银行理财资金的切换。此外，还能关注货币类信托的情况。整体看来，我们大家都认为货币基金与其它相似产品相比，操作灵活、监管明确而运行合规，且收益尚可，因此在稳健产品定位领域具备竞争力。此外也要注意潜在风险，货币基金进一步加杠杆、加久期来增厚收益的做法可能面临制约。

　　碧桂园第一大影响是加大保交楼压力。碧桂园第二大影响在于银行资产问题和相关金融风险。怎么样看待去年以来发行的地产增信债券？中债增为增新主体提供不可撤销的连带责任保证，中债增的担保，有利于弱资质主体保持直融渠道的畅通，同时大大降低民营房企融资成本。证券交易市场上，中债增担保发行的债券估值相对来说比较稳定。目前违约房企处置进展如何？整体而言，大多数房企已对境内外债券进行债务重组，通过交换要约方式来进行展期，部分房企在债务重组过程中宣布暂时停止支付本息。

　　内外压力，困难重重，宏观约束下，利率向下几乎无阻力，与此同时，汇率向上似乎也没什么阻力。这种局面下，该做如何思考？汇率贬值和利率下行的根源都在于宏观预期转弱，货币宽松只是表象，宏观预期转弱趋势不改变，则汇率贬值和利率下行的逻辑将延续。宏观预期如何提振？行胜于言。按照目前的宏观形势，不以规矩不成方圆，市场不可强求，只能顺势而为。

　　债市宏观大逻辑来看仍是胜率较高，无非就是赔率问题，对于机构最需要的还是票息，我们提议继续票息为主，兼顾久期。

　　美股三大指数全数下跌。Wind全A下跌2.35%，日均成交额进一步下降至7281亿元。30个一级行业中26个行业下跌，纺织服装、国防军工和电力及公用事业表现相对靠前；计算机、消费者服务和电子表现靠后。信用债指数上涨0.24%，国债指数上涨0.43%。8月第3周，Wind全A的风险溢价在略高于【中性】水平位置（中位数上0.3倍标准差，61%分位）。30个一级行业的平均拥挤度处在49%分位。当前拥挤度最高的为非银行金融、综合金融和银行；电子、医药和消费的人服务的拥挤度最低。

　　本次LPR的非对称降息再次偏离了市场预期。市场期待的是与政策利率类似的，长端（5年期LPR）多降，以促进中长期贷款投放。而央行目前的政策思路，我们大家都认为可能更多的是“降存量利率，保银行息差”，背后的问题大多有三个：一是息差较低，二是贷款减少，三是化债压力。第一，降低存款利率，缓解银行息差压力。第二，统筹考虑增量、存量及其他金融理财产品价格关系，缓解提前还贷压力。第三，打开银行息差空间，统筹协调金融支持地方债务风险化解工作。

　　7月社零增速既低于预期（7月wind一致预期值为5.3%，实际值为2.5%），也与高频消费数据的改善形成鲜明反差，与除汽车外的一般耐用品消费偏弱有关。疑问二：消费恢复慢是能力问题还是意愿问题？我们大家都认为制约消费复苏的根本原因是居民消费能力不够。疑问三：全年实现5%左右增长目标的压力有多大？考虑到四季度去年的低基数（202年四季度工增同比2.5%,服务业生产指数同比-0.9%），以及后续出口、内需的企稳，目前我们估算GDP四季度同比增速或在4.8%-5.4%左右。对应全年增速或在5%-5.2%左右。

　　全球个人智能音频出货环比回升，TWS耳机需求或超预期。印度、巴西TWS市场表现突出。短期看，下半年新品迭出有望进一步拉动TWS耳机出货量增长。上半年，大部分市占率较大的TWS耳机厂商并未发布新品，我们预计其将在下半年发布，随着大TWS耳机厂商新品的陆续发布有望刺激客户的真实需求，进一步促进销量提升。长期看，TWS耳机价格逐渐下探，有望加速TWS渗透率及出货量的提升。我们看好TWS需求复苏的趋势，建议关注：中科蓝讯/炬芯科技/恒玄科技/英集芯。

　　月20日，中国电信发布《中国电信AI算力服务器（2023-2024年）集中采购项目集中资格预审公告》。1、中国电信集采4175台AI算力服务器，佐证AI服务器高景气度。2、预计国产占比约47%，运营商有望引领国内AI信创加速。3、大单密集落地，行业信创进入存量规模化替代阶段。建议关注：ARM服务器：神州数码、拓维信息、四川长虹、中国长城、烽火通信、广电运通。x86服务器：海光信息、中科曙光。基础软件：麒麟信安、中国软件、太极股份。

　　顺周期核心受益方向，下游全面回暖带动工业气体量价齐增。长期逻辑：参考海外经验，规模效应是工业气体行业的必要扩张模式，国内工业气体成长逻辑坚实。建议关注：1）杭氧股份：上游设备+中游气体双龙头，与盈德整合有望扩大规模优势。2）陕鼓动力：透平技术赋能，压缩空气+工业气体有望放量。3）华特气体：气体产品丰富，深度绑定全球Tier 0级别客户。4）福斯达：国内空分装置率先“走出去”，一带一路设备出口带来新增长。

　　-人才-技术-转化的所有环节，未来也将围绕六大类生物活性物做更多0-1的原始创新并加快新物质的产生和迭代，探索胶原蛋白、麦角硫因、人乳寡糖等新赛道新领域，寻求支撑企业持续成长的第二、第三曲线，借助合成生物技术逐步推进从单一活性物到活性物平台公司的转变，过往成功经验+全产业链前瞻布局+三力合一，有望继续领跑合成生物赛道，建议着重关注（天风医药团队覆盖）。

　　重点推荐：【乖宝宠物】（自主品牌开拓国内领先，“麦富迪”荣获2021-2022天猫TOP品牌力榜（宠物）第一名，高端品牌弗列加特增长快速）；【中宠股份】（国内营销投放显成效，自主品牌总体表现较好；海外订单恢复迅速，5月-6月已实现同比增长）；【佩蒂股份】（自主品牌爵宴崛起快速，7月斩获天猫狗零食榜单头名）。

　　1、以操作系统技术为基础，“操作系统-云计算-信息安全”三位一体布局。公司近年业绩持续增长，三大业务齐头并进，国防、电力是公司优势行业，并积极向党政和别的行业或领域拓展业务。2、信创加速落地，操作系统、云计算业务有望高增。3、信息安全业务聚焦安全存储，以国防为基拓展商业市场。我们预计公司2023-2025年营业收入分别为5.24/6.88/8.93亿元，归母净利润分别为1.37/1.90/2.53亿元。参照可比公司，给予公司2024年75x PE，目标市值143亿，目标价181元。

　　公司概况：深耕功能蛋白生产研发，重组人源化胶原蛋白领先者。竞争优势：1）研发优势：高研发投入筑牢护城河，丰富产品储备未来可期。2）技术优势：依托发明专利形成五大技术，攻破技术瓶颈树立领头羊。3）产品的优点：拳头产品产销稳步增长，产能扩张支撑长期成长。募集资金：加强重组胶原研发和提高公司影响力。公司作为重组人源化胶原蛋白行业领先者，中长期受益于行业景气向上、产能扩张和产品储备，我们看好公司未来发展，预计23—25年净利润2.2/3.5/4.8亿元，目标价154.2元。

　　美丽田园医疗健康（02373）：深耕美丽健康市场三十载，国内双美模式领先企业

　　国内美丽与健康管理服务领先企业，四大品牌引领公司发展。美丽与健康管理服务市场覆盖范围广，各子市场发展的潜在能力强。美丽田园贝黎诗差异化布局，直营+加盟有望增强传统美容门店竞争力。双美模式发挥协同效应，秀可儿助力公司轻医美业务增长。2022年，23.7%的传统美容服务会员同时购买了医疗美容服务或健康管理服务，活跃会员的复购率2020-2022年均超过80%。我们预计公司2023-2025年营业收入分别为21.21/26.70/32.21亿元，归母净利润分别为2.55/3.30/4.30亿元。我们给予公司2023年27倍PE，对应目标价为27.10港元。

　　公司是长虹集团下属冰箱压缩机生产制造企业，在全球冰箱压缩机行业处于龙头地位，近年来逐渐向新能源汽车配件、家庭服务机器人等领域延伸。冰压行业需求稳定，热管理增长向好。公司是冰箱压缩机有突出贡献的公司，我们预计下半年有望受益于外需改善，原材料海运价格仍处低位等因素，中长期来看商用、变频有望提升盈利能力中枢，同时新能源汽零等业务有望贡献新增长极。我们预计公司23-25年归母净利润分别为3.45、3.78、4亿元，根据可比公司估值给予23年14x PE，对应目标价6.9元。

　　杯壶行业先锋，产品畅销海外。公司最早创立于1996年，专注于研发、设计、生产与销售日用不锈钢真空保温器皿。营收水平加速成长，具备季节性特点，下半年收入占比一般高于上半年。保温器皿在户外、家居、办公等应用场景多元，叠加产品向快消品转化趋势，一同推动保温器皿需求总量稳步提升。公司开启精品国货品牌战略，开展智能化研发，目标内销市场，伴随原材料成本回落与人民币贬值，盈利水平有望修复。我们预计公司23-25年收入为21.29/24.34/27.85亿元，同比-12.33%/+14.37%/+14.41%，归母净利润分别为1.60/1.96/2.35亿元。

　　首次覆盖，给予“买入”评级。公司专门干眼镜零售连锁经营，旗下打造六大眼镜零售品牌，包括“President optical”、“博士眼镜”、“Boojing、“zèle”、“ZORRO”、“砼”，多层次市场布局，形成差异化品牌矩阵效应。公司服务体系健全，线上线下融合发展。眼镜零售未来市场发展的潜力广阔，视力问题增多推动需求量开始上涨。我们预计公司23-25年收入分别是12.6、16.4、21.1亿，归母净利分别为1.3、1.9、2.5亿，对应EPS分别为0.75、1.07、1.44元/股；考虑公司所处眼镜行业及终端零售特性，我们选取明月镜片、欧普康视、老百姓为可比公司，给予公司24年22-27xPE估值，对应目标价为23.6-28.9元。

　　公司是加盟制快递有突出贡献的公司。我们大家都认为公司的核心竞争优势可以总结为成本管控、服务溢价，两项叠加形成行业最高的单票盈利。我们预计23-25年公司实现快递业务量302、351、407亿件，对应市占率23.8%、25.1%、26.4%。在公司单票收入小幅下滑后企稳回升、单票成本降幅空间收敛的假设之下，预计23-25年公司实现营业收入427.53、493.81、574.21亿元，同比增长20.8%、15.5%、16.3%；归母净利润89.32、108.24、133.19亿元，同比增长31.2%、21.2%、23.1%。参考可比公司估值，我们给予公司23年20倍的PE估值，对应目标股价236.11港元。

　　乖宝宠物：打造中国宠物食品领先自主品牌！公司营业收入保持高增长，2018-2022年间营业收入CAGR达29%。构建强大宠物食品供应链，严控原材料、持续推动生产技术升级。格外的重视自有品牌建设，麦富迪称霸多个平台销售榜单，新品牌成长迅速。线上线下全渠道布局，多元化营销助力提升知名度。预计公司2023/24/25年营收42.50/52.31/63.45亿元，yoy+25%/23%/21%，归母净利润3.95/ 4.70/6.53亿元，同比+48%/ 19%/39%。我们大家都认为公司宠物食品产品覆盖全面，产能有望再放量，国内自主品牌建设领先。返回搜狐，查看更加多